أصبحت الأسهم الخاصة بمثابة فندق روتش حيث تقترض صناديق التقاعد العامة والمستثمرون الآخرون مع بقاء الأموال مقيدة

نشرت صحيفة وول ستريت جورنال مقالة مهمة خلال عطلة نهاية الأسبوع حول كيف أصبحت الأسهم الخاصة وكيف ستظل بمثابة حفرة أموال، على الأقل طالما ظلت أسعار الفائدة مرتفعة.

وكانت صناديق التقاعد العامة والمستثمرون الآخرون يدفعون، على نحو مضاعف، عندما تلقوا مكالمات رأسمالية من الشركاء العامين في الأسهم الخاصة؛ وإلا واجه هؤلاء الشركاء المحدودون تصفية جميع الأموال التي استثمروها حتى الآن.

لكن في النوع النموذجي من ترتيبات الأسهم الخاصة التي تقول: “أربح رأساً، وأخسر ذيلاً”، لا يواجه زعماء الأسهم الخاصة أي عقوبة لرفضهم بيع الشركات في محافظ أموالهم، لأن الأسعار المعروضة لن تكون جيدة جداً. أحد الأسباب الكبيرة وراء الرغبة في تجنب هذا النوع من حدث الاعتراف هو أنه قد يشكك في قيم العديد من الشركات الأخرى في محفظتها، إن لم يكن جميعها. تذكر أن الأسهم الخاصة هي استراتيجية الاستثمار الوحيدة التي يستطيع مدير الصندوق فيها تحديد قيمة ممتلكاته، وذلك بشكل ربع سنوي فقط؛ تتطلب جميع الأنواع الأخرى تقييمات مستقلة، عادةً ما تكون شهرية إن لم تكن يوميًا.

لقد كتبنا من قبل عن كيفية عدم قيام صناديق الأسهم الخاصة في بعض الأحيان ببيع ممتلكاتها النهائية، ولم نحصل على تفسيرات جيدة عندما لا تكون المبالغ كبيرة إلى هذا الحد. حتى لو كانت هناك خسارة كبيرة في الأجزاء النهائية، فقد انتقل المستثمرون منذ فترة طويلة إلى صناديق أحدث ولن يمانعوا في شطب قيمة ما، خاصة وأن حساب معدل العائد الداخلي (وهو مقياس مضلل ولكنه مفضل) من شأنه أن يقلل من التأثير. على سبيل المثال، من بين 357 صندوقًا تابعًا لشركة CalPERS، هناك 19 صندوقًا مخصصًا للسنوات القديمة 2004 أو ما قبله.

لكن تذكر أن صناديق التقاعد على وجه الخصوص لديها جداول دفع مقدرة اكتوارية للوفاء بها. وفي العصر الحجري كانوا يشترون السندات ويطابقون آجالها مع الالتزامات المتوقعة. ولكن بعد ذلك غيرت وزارة العمل في عام 1976 تفسيرها لما تعنيه قاعدة الرجل الحكيم، مما سمح للصناديق بالنظر في المخاطر على أساس المحفظة الاستثمارية وليس على أساس كل استثمار على حدة. وكانت هذه المراجعة نتيجة مباشرة لضغوط رأس المال الاستثماري.

ثم في أوائل التسعينيات، شرعت كريستين تود ويتمان في تقليل تمويل معاشات التقاعد في نيوجيرسي من خلال تقديم مساهمات منخفضة بشكل غير مبرر على أساس حالي. وقد تطلب ذلك الممارسة المتنامية المتمثلة في توقع أن يعوض السيد ماركت أقل من المساهمات الكاملة في الوصول إلى آفاق جديدة.

لتلخيص العديد من الوظائف، في فترة ما بعد الأزمة، عصر أسعار الفائدة المنخفضة للغاية، شهدت العديد من المعاشات التقاعدية تفاقم نقص التمويل مع انخفاض عوائد السوق بشكل عام. لقد تكدسوا فيما بدا أنه الخيار الأعلى عائداً، ألا وهو الأسهم الخاصة. ولكن كما أظهرت الدراسات الأكاديمية على نحو متزايد، منذ عام 2006، إن لم يكن قبل ذلك، فإن الأسهم الخاصة التي تم قياسها بشكل صحيح لم تكن تتفوق على الأسهم. ومع ذلك، كانت القاعدة الأساسية هي أن الأسهم الخاصة تحتاج إلى التفوق في الأداء على الأسهم بما لا يقل عن 300 نقطة أساس (3%) للتعويض عن مخاطرها الأكبر: عدم السيولة والروافع المالية. وقد ساعد المستشارون الممتثلون صناديق التقاعد العامة مثل CalPERS على إعادة تنظيم معاييرها، بما في ذلك خفض علاوات المخاطر، لجعل الاستثمار في الأسهم الخاصة يبدو جذابا.

والآن أصبحت مخاطر عدم السيولة مؤثرة بشكل كبير. وتسعى صناديق التقاعد جاهدة لتعويض التوزيعات التي توقعت الحصول عليها من صناديق الأسهم الخاصة المستحقة، لكنها لا تحدث. ويشمل ذلك في كثير من الأحيان، كما تصف المجلة، الاقتراض، كما هو الحال في دفع الفائدة للحصول على النقد للوفاء بالالتزامات. ورغم أن المقال لا يذكر ذلك، فمن المؤكد أن تكاليف الفائدة هذه لا يتم خصمها من عوائد الأسهم الخاصة، على الرغم من أن النقص في الأسهم الخاصة هو السبب وراء الحاجة النقدية. النهج الرئيسي الآخر للتعامل مع الأزمة النقدية هو بيع الأسهم الخاصة

من مجلة المعاشات التقاعدية المتراكمة في الأسهم الخاصة. الآن لا يمكنهم الخروج:

وبدت صناديق الأسهم الخاصة ومعاشات التقاعد وكأنها مباراة مصنوعة في الجنة…

الآن انتهى شهر العسل. جفت المدفوعات، مما خلق مشكلة مكلفة لمديري الاستثمار الذين يشرفون على مدخرات العمال المتقاعدين من الشركات الكبرى وحكومات الولايات والمدن.

ومن أجل الحفاظ على وصول شيكات الفوائد في الوقت المحدد، يقوم هؤلاء المديرون بتفريغ الاستثمارات بسعر رخيص أو يتحولون إلى الاقتراض – وهي إجراءات مكلفة تؤدي إلى تآكل العائدات. سوف يدفع معاشات تقاعد العمال في كاليفورنيا، وهو الأكبر في البلاد، أموالاً في محفظة الأسهم الخاصة الخاصة به أكثر مما يتلقاه من تلك الاستثمارات لمدة ثماني سنوات متتالية. تكبدت شركة صناعة المحركات كومينز خسارة بنسبة 4.4% في معاشها التقاعدي في المملكة المتحدة العام الماضي، ويرجع ذلك إلى حد كبير إلى بيع أصول خاصة بسعر مخفض.

وتصف المجلة كيف أن صناديق التقاعد العامة تستثمر في المتوسط ​​14% من أصولها في الأسهم الخاصة ومعاشات التقاعد الخاصة، أي نحو 13%. ويوضح الرسم البياني كيف زادت هذه النسبة بشكل ذكي منذ عام 2000.

ومن اللافت للنظر أن المجلة تشير إلى أن تقييمات الصندوق يمكن أن تكون متساهلة:

ولكن مع نمو الأسهم الخاصة، ضاقت تقدمها على الأسهم التقليدية. وخلال العقد الذي سبق سداد الاستثمارات، قد يكون من الصعب الوثوق بالتقديرات المؤقتة المقدمة من المديرين الباحثين عن الرسوم.

يصف المقال صناديق الأسهم الخاصة كما هو متوقع لإعادة الأموال بعد عشر سنوات. ورغم أن هذا دقيق من الناحية الفنية، إلا أنه مضلل بعض الشيء. ومن الناحية النموذجية، تقضي الصناديق السنوات الخمس الأولى في تشغيل الأموال ثم السنوات الخمس التالية في بيع ممتلكاتها. إذا حصلوا على صفقة ساخنة في وقت مبكر، فمن الممكن أن يصرفوا أموالهم بحلول العام الثالث. لذلك، في المتوسط، تبقى أموال المستثمرين مستحقة لمدة خمس سنوات.

العودة إلى المجلة:

وقال ما يقرب من نصف مستثمري الأسهم الخاصة الذين شملهم الاستطلاع الذي أجرته شركة الاستثمار كولير كابيتال في وقت سابق من هذا العام إن لديهم أموالاً مقيدة فيما يسمى بصناديق الأسهم الخاصة، وهي صناديق الأسهم الخاصة التي لم تدفع في الجدول الزمني المتوقع، مما ترك المستثمرين في طي النسيان.

لذا فإن صناديق التقاعد تبيع حصص صناديق الأسهم الخاصة بشكل مباشر، وغالباً ما تتعرض لضربة مالية في هذه العملية. ودفع المشترون في السوق الثانوية العام الماضي ما متوسطه 85% من قيمة الأصول التي تم تخصيصها قبل ثلاثة إلى ستة أشهر من البيع، وفقاً لمجموعة جيفريز المالية. ارتفعت المبيعات المستعملة من قبل المستثمرين في الأسهم الخاصة بنسبة 7٪ لتصل إلى 60 مليار دولار في العام الماضي.

وتقترض بعض صناديق التقاعد للحصول على النقد. وافق كل من كالبرز ومعاش التقاعد الذي يخدم المعلمين في كاليفورنيا بقيمة 333 مليار دولار على خطط للحصول على قروض تعادل 5% و10% من ممتلكات الصندوق، على التوالي.

تلقت شركة Alaska Permanent Fund Corp أموالاً نقدية من نوع مختلف من الاقتراض: مديرو الأسهم الخاصة الذين يقدمون دفعات لا تأتي من مكاسب الاستثمار ولكن من القروض التي حصلوا عليها لاسترضاء المعاشات التقاعدية المتعطشة للسيولة والمستثمرين الآخرين. وهذا أمر محبط لرئيس الاستثمار ماركوس فرامبتون. وقدر أن صندوقه، الذي يستثمر عائدات المعادن وأموال الدولة الأخرى، يمكنه الاقتراض من تلقاء نفسه بتكلفة أقل. وحتى الآن، لا يبدو أن هذه الممارسة منتشرة على نطاق واسع

تذكر المجلة بشكل عابر أن CalPERS تعمل على زيادة مخصصاتها للأسهم الخاصة إلى 17٪، مع عدم التفكير فيما إذا كانت بحاجة إلى إعادة التفكير في معاييرها وولائها للأسهم الخاصة في ضوء الزومبي.

من العلامات المثيرة للاهتمام في العصر هو فحوى التعليقات على هذه القطعة. في الماضي، كانت المقالات التي تتناول مغامرات صناديق التقاعد العامة في مجال الأسهم الخاصة من شأنها أن تولد انتقادات من القراء للمسؤولين الحكوميين الأغبياء الذين يتقاضون أجوراً زائدة، والتشجيع الانعكاسي للأسهم الخاصة. التعليقات الـ 303 على هذه المقالة (رقم صحي جدًا) كانت متشككة بشكل كبير في أسياد الكون الذين كانوا ذات يوم. بعض الأمثلة:

جيمس سينجر

يأتي جانب موتيل الصراصير في PE في المقدمة.
بالطبع مديرو PE أنفسهم في مرحلة الإنكار كما تدور أحداث قصة Glen Garry Glen Ross.
العالم قادم للممولين المليارديرات البارزين ولكن هذا لوقت آخر.

مايكل يونج (التأكيد الأصلي)

من الأمور التي يجب أن تستثمرها صناديق التقاعد في الأسهم التي توفر عوائد ومكاسب مع مرور الوقت. والأمر يختلف تماماً أن تلتزم صناديق التقاعد باستثمار الأسهم في السنوات المقبلة من دون أن تعرف حتى ما قد تشتريه هذه الأسهم… ومن ثم تفاقم المشكلة بالاستدانة لسداد تكاليف تلك الالتزامات المستقبلية. هذا هو أو ينبغي أن يسمى الإخلال بالواجب الائتماني ويجب أن يتحمل المؤتمنون/الأمناء المسؤولية الشخصية. لا ينبغي أن يغطي تأمين D&O هذا النوع من الانتهاك.

بيتر س

عملية الاحتيال الكبيرة من صناديق الاستحواذ ذات الرافعة المالية (التي أعيدت تسميتها بالأسهم الخاصة) هي تقريرهم الذاتي للعائدات خلال الفترة المؤقتة.
ومع هذا البدل، فإنهم يجعلون عوائدهم تبدو أكثر سلاسة
(تعزيز “نسبة الحدة” الخاصة بهم) وحتى أعلى.
وبما أن أسعار الفائدة قد دخلت على الأرجح فترة طويلة جدًا من الارتفاع، على غرار الفترة 1948-1982، فإن هذه الشركات التي تعتمد على الاقتراض (الرافعة المالية) لشركات الاستحواذ ستواجه رياحًا معاكسة شديدة ضد عوائدها.

روبرت واينبرجر

لقد تسببت الأسهم الخاصة في إتلاف عدد من الصناعات، وخاصة الرعاية الصحية، أكثر من أي وقت مضى. إنهم يثقلون عمليات الاستحواذ الخاصة بهم بالديون الثقيلة التي تستعيد رؤوس أموالهم ولكنها تتسبب في حالات الإفلاس. هذه هي الرأسمالية التي أصبحت جامحة. هناك حاجة إلى تشريع للقضاء على هذه النسور.

روي لافيرير

لقد فاتني أي مناقشة في المقالة حول كيفية تأثير هذه المشكلات على KKRs وBlackstones في الفضاء. انطباعي هو أنهم يواصلون بكل سرور جني أتعابهم أو المطر أو التألق على وضع المستثمر.

ستيفبن سيو

عندما يبدو شيء ما جيدًا جدًا لدرجة يصعب تصديقه، فمن المحتمل أنه جيد جدًا لدرجة يصعب تصديقها.
قد يحصل القطاع الخاص على عوائد مجزية في العناوين الرئيسية، لكنه يتخلى عن الشفافية والسيولة في التفاصيل الدقيقة.

ورغم أنه من الجيد أن نرى وعياً بالمشاكل الكبيرة التي تحيط بالأسهم الخاصة (بالنسبة لأولئك الذين لم يشاركوا في عمليات النهب)، فإن هذا الوعي يشبه إلى حد كبير الطريقة التي تعاني بها الولايات المتحدة وأوروبا من الافتقار إلى المساءلة السياسية، وكذلك الحال بالنسبة لعالم الاستثمار. قيل لي إن مؤسسات الأوقاف الكبرى لا تقوم حتى بالعناية الواجبة قبل الاستثمار في صناديق الأسهم الخاصة، كما لو أن وجودك في النادي لا يعني أي أسئلة محددة. لا شك أن الجامعات تواجه مشكلة صغيرة تتمثل في أنها تلتمس التبرعات من نفس الأثرياء الذين يديرون هذه المجمعات الاستثمارية. لكن لا يكاد أي شخص يعترف بوجود هذا التضارب الوحشي في المصالح، ناهيك عن تقديم محاولات واهنة لإصلاحه.

من الغريب أن النقابات القوية مثل SEIU تدافع بشكل غريب عن CalPERS، على الرغم من تاريخها الحافل بالفساد وعدم الكفاءة. على الرغم من أن ولاية كاليفورنيا تدعم معاشات التقاعد الحكومية، و(كما وصفنا النموذج الطويل)، فإن CalPERS لديها بنية إدارية معيبة تجعلها مسؤولة أمام أي شخص، ويخشى المشرعون تنفيذ حتى التفتيش المتواضع للمفتش العام.

لذا توقع أن تسوء الأمور كثيرًا قبل أن يكون هناك أي أمل في تحسنها.